«Проверка модели дисконтирования при оценке стоимости акций» (стр. 1 из 7)
МОСКОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ
им. М.В. Ломоносова
ЭКОНОМИЧЕСКИЙ ФАКУЛЬТЕТ
Кафедра финансов и кредитаКУРСОВАЯ РАБОТА
Тема: «Проверка модели дисконтирования при оценке стоимости акций».
Выполнена студентом 312 группы Маркиным А.В.
Научный руководитель: Яндиев М.И.
Москва
2008
Оглавление.
Введение.............................................................................................................. 3
Глава 1. Анализ источников........................................................................... 5
Параграф 1. Поиск источников................................................................... 5
Параграф 2. Модели оценки стоимости акций, освещенные в источниках........................................................................................................................... 6
Глава 2. Построение собственной модели.................................................. 11
Параграф 1. Модель дисконтированных доходов.................................. 11
Параграф 2. Собственная модель............................................................. 11
Глава 3. Результаты исследования.............................................................. 15
Глава 4. Выводы.............................................................................................. 20
Приложение..................................................................................................... 22
Приложение 1............................................................................................. 22
Приложение 2............................................................................................. 23
Приложение 3............................................................................................. 23
Приложение 4............................................................................................. 25
Приложение 5............................................................................................. 25
Приложение 6............................................................................................. 26
Приложение 7............................................................................................. 26
Источники....................................................................................................... 28
Введение.
Появившись в России 17 лет назад, финансовые рынки приобретают всё большее значение, что, конечно, логично, ни одна рыночная экономика немыслима без финансовых рынков. Особое значение развитию финансовых рынков придает правительство в рамках развития экономики в целом. Звучали заявления, что Россия должна стремиться стать одним из мировых финансовых центров. В то же самое время российская экономическая литература пока не в полной мере отражает развитие мировой экономической науки по вопросу функционирования финансовых рынков, поэтому исследования в этой области априори интересны.
Одна из наиболее интересных тем, связанных с финансовыми рынками, это ценообразование. Именно этот вопрос мучает инвесторов и экономистов всего мира. И действительно, одна акция Норильского Никеля стоит 295$, а акция Coca-cola 61$, в то же самое время акцию Nike можно купить за 50$. Почему так происходит? В чем причина того, что за одни акции инвесторы готовы платить 300$, а за другие только 10$. Как складывается цена акции, от чего она зависит? Эти вопросы, конечно, не новы для экономической науки, и за десятилетия успели сформироваться разные подходы.
Их можно объединить в две большие группы фундаментальный анализ и технический анализ. Идеологи фундаментального анализа полагают, что качественные характеристики ценной бумаги, ее эмитента оказывают влияние на цену, а потому для анализа динамики цен необходимо изучить различные показатели деятельности компании. Производится оценка конъюнктуры страны, отрасли, рынка компании, на основании чего делаются прогнозы относительно будущих цен и прибылей.
В противоположность фундаментальному анализу технический анализ предполагает, что стоимость ценной бумаги есть лучший показатель ее финансового состояния. Вовлекая в анализ динамику цен в прошлые периоды, на основе различных методов строится прогноз будущих значений. В то время как технический анализ в большей степени пригоден для анализа кратковременных изменений, фундаментальный позволяет делать прогнозы о долгосрочных тенденциях в ценах.
Самая распространенная и наиболее часто встречаемая модель оценки стоимости акций фундаментального анализа - это модель дисконтированных доходов. Практически во всех учебниках эта модель дается как основная модель, объясняющая формирование цены на рынке акций. Но действительно ли эта модель верна? Является ли она достоверным отражением реальности или это всего лишь изящное умозрительное построение?
Именно эти вопросы ставятся в основе нашего исследования. С помощью статистического исследования рынка я проверил модель дисконтированных дивидендов на состоятельность и одновременно с этим ряд других гипотез, тесно связанных с моделью. В отличие от предшественников, я использовал плавающую ставку дисконтирования, и как выяснялось в ходе исследования, она не приносит успеха при построении модели из чего можно заключить, что инвесторы мыслят, исходя из стабильной ситуации на рынке, не учитывая скачков, т.е. предполагают постоянную ставку дисконтирования. Кроме того, более короткие промежутки времени дали лучший результат. Возможно, инвесторы также мыслят категорией краткосрочных вложений и не рассчитывают держать акции на протяжении долгого времени.
Приступая к разработке какой-либо темы, в начале следует ознакомиться с работами предшественников. Это позволит избежать невольного повторения уже сделанных исследований и, возможно, найти некий аспект темы, еще не освещенный в науке. Кроме того, основываясь на опыте предыдущих исследователей и присоединяя к ним собственные усилия, можно добиться более глубокого, детального, тщательного анализа поставленной проблемы.
Целью моей курсовой работы является проверка существующей модели оценки стоимости акций через дисконтированную стоимость и, возможно, выработка новых неожиданных концепций по определению стоимости ценных бумаг. Свою работу я начал с поиска разработок русскоязычных ученых на данную тематику в сети Интернет. Поиск я осуществлял с помощью поисковых систем Google, Yandex, Rambler.
Первым этапом поиска был поиск русскоязычных работ. Для этого в строку поиска я ввёл фразу «оценка эффективности модели дисконтирования».
На данный запрос Yandex выдал ресурсы, посвященные собственно модели оценки стоимости акций, оценки эффективности инвестиций и другие области применения модели дисконтирования. Однако 20-й пункт http://data.investfunds.ru/analitics/1596/region_28_04.pdf содержал полезную информацию. Пункт 36 также дает отчасти нужную информацию http://net.ncstu.ru/Science/conf/past/2005/5stud/17/135.pdf/file_download
Дойдя до сотого пункта, я не обнаружил ничего интересующего меня. Все материалы посвящены ставке дисконтирования, модели дисконтирования как таковой, но не оценки её эффективности.
Поиск с помощью Rambler и Google не принес дополнительных результатов. Также мною не были найдены работы соответствующей тематики в библиотеке факультета.
Основываясь на вышеописанных результатах поиска, я заключил, что тема проверки модели дисконтирования как метода оценки стоимости акций не освещена в отечественной литературе.
Я обратил свое внимание на научную мысль Запада. В библиотеках http://www.jstor.org/, http://www.springer.com/ и других обнаружился богатейший материал на данную тематику. Используя в качестве ключевых слов dividend discount model, мною был найден значительный список статей, в которых также содержались ссылки на другие заинтересовавшие меня работы.
Среди многих работ я хочу выделить несколько, которые, на мой взгляд, являются наиболее интересными. Одними из первых эту тему начали разрабатывать Модильяни и Миллер «Dividend policy, growth, and the valuation of shares». Значительный вклад сделала работа Шиллера 1981 года выпуска «Do Stock Prices Move Too Much to be Justified by Subsequent Changes in Dividends?», она положила начало серии работ, которые являлись ответом на эту работу. Одним из интереснейших, с научной точки зрения, исследование Акденица и др. Остановимся на разработках этих ученых подробнее.
Параграф 2. Модели оценки стоимости акций, освещенные в источниках.
Одними из первых вопрос оценки стоимости акций подняли Модильяни и Миллер в 1961 году. В их работе «Dividend policy, growth, and the valuation of shares» подробно описывается модель, получившая название модели дисконтированных доходов. Эта модель краеугольная модель для всей данной тематики, именно на модели Модильяни и Миллера и будет базироваться мое собственное исследование, поэтому опишем их работу более подробно.
Модель дисконтированных доходов строится на трех основных предпосылках:
1) Рынок капитала эффективен. Это подразумевает, что ни один покупатель или продавец не в силах повлиять на цену. Все они имеют равный и бесплатный доступ к информации, касающейся акций. А также на таком рынке исключается влияние транзакционных издержек, а также нет разницы в налогообложении разных видов прибыли по акции (дивиденды, рост цены).
2) Рациональное поведение. Данная предпосылка подразумевает, что инвесторы стремятся извлечь наибольший доход из владения акциями, а также, что для них не имеет значения, выплачиваются ли дивиденды или растет курсовая стоимость акций.
3) Абсолютная осведомленность инвесторов о будущих доходах и инвестиционных программах каждой фирмы.
Из вышеизложенных предпосылок вытекает фундаментальный принцип дисконтирования. Он сводится к тому, что «цена любой акции должна быть такой, чтобы доходность (дивиденд плюс курсовой доход на один инвестированный доллар) по ней соответствовала среднерыночной доходности на аналогичные ценные бумаги». Так доходность и цена находятся в обратной зависимости, то если доходность по акции будет превышать среднерыночную, то цена должна повыситься, а если будет меньше, то должна снизиться. Отсюда получим выражение для цены акции:
Однако Модильяни и Миллер не останавливаются на данном утверждении и рассуждают дальше. «В литературе о дисконтировании можно встретить 4 следующих подхода к дисконтированию акций: