Таким образом, очевидно, что VaR охватывает не весь объем рисков, стоящих перед компанией
VAR поощряет торговые стратегии, которые дают хороший доход при большинстве сценариев, но иногда могут приводить к катастрофическим потерям.
В последнее время в литературе по финансовой математике появились работы, посвященные изучению меры Shortfall. Она хоть и не получила пока широкого распространения, обладает рядом преимуществ по сравнению с VAR и является, на наш взгляд, более перспективной.
Многих недостатков свойственных VARу лишен Shortfall. Обозначим, как и при определении VAR, через X потери нашего портфеля через N дней, q = VARα (X), тогда Shortfallα (X) есть условное математическое ожидание X при условии, что X больше q
Shortfallα (X) = E (X|X>q).
Shortfall является более консервативной мерой риска, чем VAR. Для одного и того же уровня α он требует резервировать больший капитал.
Рассмотрим простой пример, иллюстрирующий соотношение VAR и Shortfall. Предположим, что у нас есть облигация, номиналом 100, которая завтра должна быть погашена. С вероятностью 0.99 она будет погашена полностью, а с вероятностью 0.01 заемщик откажется от 100% исполнения своих обязательств, и мы получим только половину номинала. Тогда наши потери X составят 0 с вероятностью 0.99 и 50 с вероятностью 0.01. Для α = 0.95. VARα (X) = 0,т. е VAR советует нам не резервировать капитал вообще. Этот совет представляется странным, поскольку и потери наши могут быть довольно значительны, и вероятность понести эти потери не так уж мала - 0.01. В то же время
Shortfallα (X) = E (X|X>0) = 50.
Таким образом, Shortfall позволяет учитывать большие потери, которые могут произойти с небольшой (меньшей, чем α) вероятностью. Он также более адекватно оценивает риск в распространенном на практике случае, когда распределение потерь имеет тяжелый хвост.
Перечисленные выше меры риска являются универсальными и могут применяться при оценке всех видов финансовых рисков, однако методы оценки будут различными.
Так при оценке рыночных рисков на сегодняшний день используют 4 метода: дельта нормальный, дельта-гамма-вега, историческое моделирование и Монте-Карло[27].
Поскольку современный финансовый риск-менеджмент оперирует показателями на основе VaR, необходимо четко представлять себе, какой из методов в каких условиях дает лучшие результаты.
Дельта-нормальный метод прост, допускает аналитическое представление, не требует полной переоценки позиций, не требует обширной базы ретроспективных данных, однако имеет ряд минусов, главным из которых является то, что гипотеза о нормальном распределении, как правило не соответствует параметрам реального финансового рынка[28].
Дельта-гамма-вега приближение позволяет учесть соответствующие риски и усилить достоинства дельта-нормального метода.
Метод исторического моделирования позволяет наглядно и полно оценить риск без предположений о характере распределения, однако он предполагает наличие обширной базы данных по всем факторам риска.
Наилучшим методом оценки рыночных рисков признан метод Монте-Карло, поскольку он не использует гипотезу о нормальном распределении доходностей, показывает высокую точность для нелинейных инструментов и устойчив к выбору ретроспективы. К недостаткам метода можно отнести техническую сложность расчетов и модельный риск.
При оценке кредитного риска менеджеры часто используют Z-модель, которая позволяет более полно, с учетом влияния окружающей среды, оценить степень финансовой устойчивости предприятия (подверженность финансовым рискам),[29]:
R = А1 Х1 + А2 Х2 + А3 Х3 + А4 Х4 + А5 Х5 + А6 Х6 > 0,
где R - рейтинговое число;
Х1 - коэффициент обеспеченности предприятия собственными средствами (отношение собственных оборотных активов к общей сумме активов);
Х2 - коэффициент текущей ликвидности;
Х3 - рентабельность собственного капитала;
Х4 - коэффициент капитализации предприятия (отношение рыночной стоимости собственного капитала к балансовой стоимости заемных средств);
Х5 - показатель общей платежеспособности, определяемый как отношение рыночной стоимости активов ко всем обязательствам предприятия;
Х6 - коэффициент менеджмента, определяемый как отношение выручки от реализации к величине текущих обязательств предприятия;
А1, А2, А3, А4, А5, А6 - индексы значимости каждого фактора модели.
Коэффициенты являются показателями хозяйственной деятельности предприятия и степени его финансовой устойчивости. Они численно выражают риск неблагоприятного развития финансовой ситуации на предприятии.
Смысл введения индексов значимости состоит в достижении двуединой цели. С одной стороны, ранжировать коэффициенты по степени их важности для финансовой устойчивости предприятия. С другой, - математически ограничить область изменения R для обеспечения возможности сравнения рейтингового числа одного предприятия с рейтинговым числом другого. Существенно, что предприятия в рамках одной отрасли несут схожие риски, подвергаясь типовому воздействию окружающей среды бизнеса (правовой, финансовой и т.д.). Применение же модели к предприятиям разных сфер бизнеса неправомерно, так как фактически будут сравниваться нетипичные риски.
Рейтинговое число R представляет собой численное выражение реакции предприятия на воздействие окружающей среды. Получившаяся величина R позволяет оценивать степень финансового риска данного предприятия при работе в условиях априорно враждебной окружающей среды бизнеса. При расчете R за несколько последовательных временных периодов мы получаем динамику изменения финансовой устойчивости предприятия, что позволяет анализировать влияние на него окружающей среды и тенденции дальнейшей динамики финансовой устойчивости предприятия.
При расчете в соответствии с предлагаемой моделью для исчисления рейтингового числа применен коэффициент капитализации предприятия. Этот коэффициент позволяет в российских условиях, когда стоимость капитала предприятия по балансу занижена, точно оценить риск банкротства предприятия. До сих пор при расчете рейтингового числа[30] [R] использовались только стандартные коэффициенты финансового анализа, что ограничивало его экономический смысл. Впервые для оценки качества менеджмента и, соответственно, степени финансовой устойчивости предприятия применен метод расчета коэффициента менеджмента как отношение выручки от реализации к текущим обязательствам предприятия. Основанием для именно такого расчета коэффициента является система налогообложения прибыли. Обычно коэффициент менеджмента определяется как отношение прибыли к выручке. Однако в условиях российской окружающей среды бизнеса предприятие стремится к занижению бухгалтерской прибыли всеми доступными способами. Поэтому стандартный расчет коэффициента менеджмента не позволяет реально принимать решения, касающиеся финансовой устойчивости предприятия. При применении предлагаемого порядка расчета коэффициент будет отражать, насколько эффективно использует предприятие источники получения прибыли, насколько предприятие устойчиво к вредным воздействиям окружающей среды.
Для определения кредитного риска и лимита кредитования необходимо рассчитать 6 коэффициентов, на базе которых, по данным мировых рейтинговых агентств определяется вероятность дефолта компании.
Для этого на основе таких финансовых показателей как годовая выручка, операционная прибыль, проценты за кредит, денежные средства от операций, капиталовложения и инвестиции, свободные денежные средства, оборотные активы, краткосрочные обязательства, собственный капитал и активы[31] рассчитаем 6 коэффициентов.
Финансовые показатели
1. Годовая выручка 14538686
2. Операционная прибыль 22222864
3. Проценты за кредиты 312002
4. Денежные средства от операций 41669343
5. Капиталовложения и инвестиции 598313
6. Свободные денежные средства 61348615
7. Оборотные активы 72587475
8. Краткосрочные обязательства 8533912
9. Обязательства 9859643
10. Собственный капитал 104220491
11. Активы 115165921
На базе приведенных данных рассчитаем 6 необходимых коэффициентов:
1. Операционная маржа 2/10.489
2. Доходность активов 2/110.430
3. Покрытие процентов 2/3185.2
4. Структура капитала 10/110.816
5. Покрытие обязательств 6/91.569
6. Ликвидность 7/84.846
Далее определим вероятность дефолта по каждому из этих коэффициентов
Логарифм выручки 0,12%
Операционная маржа 0,00%
Доходность активов 0,00%
Покрытие процентов 0,00%
Структура капитала 0,18%
Покрытие обязательств 0,00%
Ликвидность 0,00%
Таким образом, получается
Средняя вероятность дефолта 0,06%
Балл заемщика 90
Поправочный коэффициент 0,28
Вероятность дефолта заемщика 0,02
Доля возврата в случае дефолта 0,70
Ожидаемые потери 0,00
Внутренняя группа риска 1
Премия за риск 0,25%
Таким образом, из проделанных расчетов видно, что ООО "Техносервис" является заемщиком 1 класса: риски по нему практически равны 0. Большим преимуществом данного потенциального заемщика является низкий Тариф на кредитный риск, поскольку его величина говорит о размере обязательных резервных отчислений. Можно с точностью сказать, что лимит по данной компании будет большим.
Современный этап развития международного финансового сообщества выдвигает проблему управления рисками в число самых приоритетных. Более того, не без оснований можно утверждать, что в постоянно усложняющемся и взаимозависимом мире финансовых рынков и продуктов шанс на успех имеют только те организации, которые могут контролировать свои риски и эффективно ими управлять. Риск-менеджмент необходим работникам казначейств, менеджерам по управлению портфелем, специалистам по контролю за рисками и управлению ими. Сегодня особое внимание уделяется задаче управления консолидированным финансовым риском, что объясняется рядом серьезных изменений, произошедших за последние пять-десять лет на мировых финансовых рынках.