В облигационном соглашении может быть предусмотрено право востребования (или отзыва) корпорацией своих облигаций до наступления срока погашения. В этом случае устанавливаются условия отзыва по номиналу или с премией. Премия обычно уменьшается на установленный процент каждый год после выпуска. Когда корпорация объявляет о востребовании своих облигаций, держатели обязаны вернуть их. Исключения допускаются, когда предусмотрено «факультативное право востребования» или «отзывной опцион». Главной причиной востребования облигаций обычно является существенное снижение ставок процента по сравнению с теми, под которыми выпускались данные облигации. В этом случае корпорация может заменить их новыми, а с более низкой ставкой процента. Еще одно основание для отзыва облигаций – изменении сроков погашения долга (взамен изъятых из обращения облигаций выпускаются более долгосрочные облигации). Замена облигаций другими – с более низкими ставками процента или с измененным сроком погашения – получила название «рефинансирование». Если при выпуске предусмотрено право держателя облигации на ее возврат до наступления срока погашения, то эмитент обязан погасить облигации по номиналу. Обычно эта оговорка присутствуют, когда корпорация – эмитент оставляет за собой право изменить номинал облигации. Это фактически дает инвестору возможность выбора между новым номиналом и получением наличных. Очень часто в облигационное соглашения включается условия, что корпорация – эмитент гарантирует погашение облигаций путём регулярных отчислений прибыли на специальный счет, получивший название выкупного фонда или фонда погашения. Наличие такого фонда дает определённые гарантии инвесторам и в то же время избавляет корпорации от крупных единовременных затрат денежных средств при наступлении срока погашения облигаций.
Российский рынок корпоративных облигации существует менее 7 лет, тогда как соответствующие западные рынки имеют вековую историю. Однако даже за этот короткий период отечественный рынок проделал путь от весьма узкой и низколиквидной площадки до структуры, способной достаточно успешно удовлетворять потребности российских предприятий в капитале[14].
Общий объем корпоративных облигаций в обращении за 2005г. увеличился по сравнению с 2004г. на 81,72% - до 411,98 млрд. рублей. Общее количество выпусков корпоративных облигаций на конец года составило 289, что на 69 больше чем в 2004г.
Расширение рынка корпоративных облигаций сопровождалось определенными изменениями в его отраслевой структуре. В частности, можно отметить рост доли облигаций компаний телекоммуникационной отрасли в 1,5 раза в совокупном обращении доли бумаг, а также появление облигаций транспортных предприятий (например, РАО «РЖД», авиакомпании «Самара» и др.).
Таблица1.Отраслевая структура рынка облигаций корпоративных облигаций.
| Отрасль | 2005г. | 2004г. | 2003г. | |||
| Объем, млрд. долл. | Доля, % | Объем, млрд. долл. | Доля, % | Объем, млрд. долл. | Доля, % | |
| Телекоммуникации | 40,7 | 18,4 | 24,1 | 12,9 | 13,3 | 11,4 |
| Нефтегазовая | 39,8 | 18,0 | 31,5 | 16,8 | 21,5 | 18,5 |
| Финансово- банковский сектор | 38,5 | 17,4 | 40,1 | 21,4 | 24,7 | 21,2 |
| Металлургия и машиностроение | 32,0 | 14,5 | 38,2 | 20,4 | 21,2 | 18,1 |
| Пищевая | 15,8 | 7,2 | 15,1 | 8,1 | 4,2 | 3,6 |
| Транспорт | 13,4 | 6,1 | - | - | - | - |
| Энергетическая | 10,0 | 4,5 | 11,0 | 5,9 | 9,3 | 8,0 |
| Химия и нефтехимия | 8,6 | 3,9 | 7,7 | 4,1 | - | - |
| Горнодобывающая | 4,0 | 1,8 | 6,1 | 3,3 | 3,0 | 2,6 |
| Другое | 18,0 | 8,2 | 13,5 | 7,2 | 19,3 | 16,6 |
| Итого | 220,6 | 100 | 187,1 | 100 | 116,4 | 100 |
Если рассматривать изменения отраслевой структуры рынка на более длительном отрезке времени, то следует отметить значительное сокращение доли предприятий топливно-энергитического комплекса. Если в 1999-2001гг. более 90% номинального объема рынка приходилось на ценные бумаги ТЭКа, то к настоящему времени его доля не превышает 25%[15].
На рынке корпоративных облигаций сформировался кластер «голубых фишек». Облигации, входящие в данный кластер, отличаются от других выпусков сравнительно длинными сроками до погашения (около 4 лет) и более низкой доходности .
Среди корпораций, чьи облигации следует отнести к «голубым фишкам», можно отметить РАО «РЖД», создавшие прецедент одномоментного размещения сразу трех 4 - миллиардных займов, ОАО «Газпром», сделавшее первое в истории рынка 10 – миллиардное размещение, и ОАО «Центральное телекоммуникационная компания», разместившая 7 – миллиардный займ.
В отличие от голубых фишек в кластере мелких займов (менее 1 млрд. рублей) в 2004г. практически не произошло количественных изменений[16].
В продолжающейся тенденции в 2005г. стало удлинение сроков и объема заимствований. Так, доля корпоративных облигаций со сроком обращения от 3 до 5 лет составило 44%, от 2 до 3 лет – 36%. Средний срок обращения по данным группам составляет 1421 и 1075 дней соответственно, средний объем займа – 1,978 и 1,117млрд. рублей[17].
Успехи в развитии рынка корпоративных облигаций достаточно очевидны. Вместе с тем нельзя не отметить, что сегодня существуют определенные препятствия и ограничения для его дальнейшего роста.
Не секрет, что сектор рублевых долговых инструментов уступает рынку еврооблигаций.
Если в первые 3 года после августовского кризиса объемы выпуска еврозаймов отечественными компаниями были крайне не значительными (суммарный объем эмиссии за 1999 – 2001гг. составил около 750 млн. долл.) и в несколько раз уступали аналогичному показателю внутреннего рынка, то начиная с 2002г. ситуация резко изменилась. К 2004г. доля внешних займов достигла почти 70%, 2005г. подтвердил эту тенденцию.
Ускоренный рост внешнего сегмента корпоративного рынка можно объяснить как объективными, так конъюнктурными факторами. К объективным факторам относятся широкие инвестиционные возможности международного рынка капитала. На сегодняшний день существуют прецеденты размещения еврооблигационных займов российскими эмитентами на сумму свыше 1млрд. долларов, что более чем в 3 раза превосходит максимальный объем эмиссии рублевых корпоративных облигаций.
Значительно разняться и сроки заимствований. В 2004 – 2005гг. состоялись успешные размещения 15 – 30-летних займов, которые на внутреннем российском рынке отсутствуют.
Безусловно, выход на рынок еврооблигаций сопряжен со значительно более крупными издержками по сравнению с внутренним рынком. Однако с точки зрения крупных эмитентов, осуществляющих размещения на 0,5 – 1 млрд. и более и на срок свыше 1о лет, такие издержки вполне оправданны и окупаемые.
К конъюнктурным факторам относятся: быстрое укрепление рубля в 2003 – 2004гг., в результате чего реальные ставки по долговым инструментам, номинированных в долларах США, стали нулевыми или даже отрицательными, поэтому российским заемщиком стало выгодно привлекать капитал в долларах и размещать средства в рублях; повышение кредитного рейтинга России до инвестиционного уровня агентствами Moody’s, Fitch и Standard & Poor’s, что позволило российским корпорациям рассчитывать на деньги крупных западных институциональных инвесторов.
Помимо конкуренции с сектором еврооблигаций, развитие рынка корпоративных облигаций сдерживают системные внутренние факторы, и, прежде всего существующие значительные временные издержки
Слишком большой временной разрыв между регистрацией проспекта эмиссии бумаг и началом их вторичного обращения серьезно затрудняет выход на рынок, резко увеличивая для эмитента финансовые риски неблагоприятного изменения конъюнктуры. Даже в рамках новой редакции закона «О рынке ценных бумаг» временные издержки хотя и заметно сокращаются, но все равно остаются весьма значительными.
Потенциально негативное влияние на рынок корпоративных займов оказывает отсутствие явных успехов в реализации пенсионной реформы и становлении рынка ипотечных ценных бумаг. Теоретически пенсионные деньги могли бы создать существенный спрос на корпоративные займы. К сожалению, пока инвестиционная активность пенсионной системы остается невысокой.
Что касается ипотеки, то в данном случае развитие рынка во многом сдерживается недостатками законодательной базы. Действия государства по формированию ипотечных компаний, пользующихся государственными гарантиями, способствовали бы появлению на рынке крупных займов эмитентов, размещающих высоконадежные бумаги объемом не менее 10 – 20 млрд. рублей.